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建大 保小胎擴大胎 三足鼎立
全力衝刺轎車胎 營收、獲利邁向高峰

文.馮欣仁  文章摘錄自第1741期

越南素有機車王國之美稱,以小胎起家的建大,在當地市場已是翹楚; 今年更在兩岸大舉擴充轎車胎產能,推升營收、獲利攀上高峰。

相信到過越南的人,應該對於滿街機車川流不息的景象印象深刻,近九千萬人口,超過二分之一民眾進入職場就業,不論男女老少,每人都希望有一輛機車。這輛車可以用來載孩子上學、出門買菜、到遠地工作、甚或在路邊載客,成為生財工具。而越南的交通規則也特別照顧機車族,容許可以騎上高速公路,一般道路的右線,汽車不可行駛,即使是超車也要在左線,主要就是將右線讓出來,給龐大的機車族行駛,因此,越南素有「機車王國」稱號。

由於越南對汽車實施高度保護及高關稅,是全球車價最貴的國家之一(售價是美國的三倍),以致一般民眾買不起汽車,只好以機車代步,這也促使越南成為全球第四大的機車市場。根據越南政府統計資料顯示,二○一二年越南前五大機車廠共銷售三一一萬輛,較前年衰退六.六%,主要是因經濟不景氣導致消費者節約支出所致。其中,日本本田機車與山葉機車長期盤據越南機車銷售前二名,緊追在後則是國內三陽(2206)旗下的越南控(9910, VMEP)。

越南為獲利小金雞

早在一九九二年,三陽就看好越南龐大的機車市場,成為當地第一家外商獨資機車廠,也吸引不少機車零組件廠商如生產端子的胡連(6279)、煞車碟盤至興(4535)、鉛酸蓄電池廣隆(1537)、輪胎建大(2106)等業者相繼前往設廠,構成完整的供應鏈。其中,以專攻機車胎與自行車胎為主的建大,雖然越南廠占營收比重僅約十%,但獲利貢獻度卻逐年上升。在此次財金金融家中彰投考察行程中,也特別安排參訪位於彰化的建大輪胎公司。

成立至今已有五○個年頭的建大,以生產自行車胎起家,目前為國內第二大、全球第二七大輪胎廠,旗下自有品牌KENDA行銷全球。公司持續透過創新研發、優化生產製造,導入TPS、TQM、TPM管理,強化核心競爭力,奠定今日在自行車胎與機車胎市場之龍頭地位。在越南市場,建大除了提供本田、山葉、三陽等機車原廠胎之外,同時也鎖定AM(售服市場)。由於越南基礎建設尚未完備,且道路品質欠佳,以致輪胎耗損率高,而建大憑藉著品質佳、價格合理的優勢,且AM毛利率高於OEM,讓獲利逐步成長。

擴充轎車胎添動能

根據財報資料顯示,二○一一年建大越南廠稅後淨利二.二九億元,占整體獲利七.五%;二○一二年獲利已提升至三.四九億元,占集團獲利一三.二%;今年上半年越南廠稅後純益更達二.八二億元,對集團獲利貢獻度提高至一七%,法人估計,越南廠今年全年獲利將可望逾六億元,年增逾七成,顯示越南廠已成為建大的獲利小金雞。展望未來,基於東協區域國家間關稅的逐年遞減,將有助於建大複製越南經驗,持續在東南亞地區拓展。

除了機車胎之外,在巨大(9921)與美利達(9914)自行車雙雄加持之下,建大在自行車胎已占有一席之地。尤其,受惠於中國市場需求成長,讓自行車雙雄業績大躍進,連帶建大也雨露均霑。為了提高產品附加價值,建大近年來也走向高單價化,並透過運動行銷方式,提高KENDA品牌知名度。今年更首度正式成為環法賽世界一級自行車隊Cannondale Pro Cycling Team的官方技術贊助商。

如今建大在小胎(自行車胎與機車胎)市場已有穩固的基礎,不過,為了提升集團營運規模,且有鑑於中國汽車銷量逐年攀高,推升汽車保有量快速上升,促使建大開始積極布局轎車胎市場。預估今年中國汽車保有量將超過一.一億輛,自二○○九年大幅擴增的汽車保有量至今已達三~四年的換胎潮,可望帶動中國售後(RE)需求。雖然建大在轎車胎起步較晚、品牌知名度不及競爭對手正新(2105)與普利司通、米其林等國際大廠,但建大則鎖定售後市場,提供高性價比產品給消費者,足以力抗中國當地品牌;然也獲得國際車廠青睞,已成功打進通用、三菱、馬自達等原廠胎,近來更切入豐田供應鏈,增添營運成長動能。

目前建大大舉擴充兩岸轎車胎產能,年底前天津廠轎車胎日產能將達四千條、明年日產能增至一萬條,後年日產能將拉到二萬條的最優化生產規模;昆山廠轎車胎年底日產能上看三萬條、台灣員林廠轎車胎年底日產能將由目前的五千條拉升至八千條,預估四年內建大轎車胎日產能可望翻一倍,達到日產六萬條的經濟規模。由於轎車胎平均單價高於小胎,勢必對於營收、獲利貢獻具有正面助益。

展望未來,建大中期計畫將投資一○○億元興建全鋼卡車胎,已在昆山廠對面購置一千畝土地,根據初步規劃,該全鋼卡車胎年產能約三五○萬條,由於全鋼卡車胎每條價格逾一○○美元,賣一條全鋼卡車胎相當於賣五~六條轎車胎的經濟效益,預計三年後投產,每年可為建大帶進約一○○億元營收。

建大也是領先同業投入全鋼卡車胎市場,加上毛利率高於一般轎車胎,可望為獲利挹注動能。

受惠於上游天然橡膠供過於求、丁二烯價格走跌,建大今年毛利率逐季攀高,第二季達二六.一%,更連續三季超越競爭對手正新,促使單季稅後淨利達八.八八億元,EPS達一.二一元,創下單季歷史新高。雖然上半年合併營收一四六.七億元,較去年同期微幅下滑,但因毛利率大幅拉高至二五.四七%,使得獲利一六.五八億元,較去年同期成長五八%,EPS二.二六元。由於今年獲利表現亮眼,激勵股價從年初低點三六.五五元起漲,衝上八○.七元,創下掛牌以來新高,漲幅高達一.二倍。

降價減緩 EPS挑戰五元

不過,股價自八月以來,遭到投信法人賣壓調節,從高點一路反轉向下,跌幅達二五%。正當八月二○日考察團一行人拜訪建大時,當天股價重挫,一度逼近跌停價位,這也讓建大董事長頗為股價抱屈;主要是法人擔憂因丁二烯報價一度跌至九○○美元,造成合成橡膠走跌,客戶端要求降價的壓力浮現,恐影響下半年營運動能所致。

公司表示,隨著各廠競價銷售已不嚴重,縱使近期丁二烯價格跌深反彈,不過,相較於過去一四○○美元價位,仍處於相對低檔,加上第三季仍為傳統旺季及天津廠產能貢獻,預估毛利率維持高檔,獲利可望優於上季。下半年也將啟動併購旗下美國事業體,包括Monitor、Martin、Dexstar三家鋼圈廠,輪胎與鋼圈裝配廠ATW旗下的賓州約克、印地安那州與喬治亞州等三個營運據點,以及銷售防水膠布的Sa Fast Roofing公司與ADI控股,屆時公司營收可增加三○億~四○億元,並可認列一億~二億元獲利,法人預估今年集團每股獲利有機會挑戰五元,創歷年新高紀錄。

此外,為了都市發展,中國當地政府希望位於沿海地區的深圳產業,改遷移至廣東內陸設廠。對此建大旗下深圳廠包括建泰橡膠(深圳)及建大橡膠(深圳)等兩個工廠,總面積約十六萬平方公尺,將計畫遷移至惠州,未來惠州新廠將規劃機車胎日產五萬條、單車胎日產六.五萬條之產能;所騰空出來的土地將進行開發。由於該廠區緊鄰高鐵龍華站,根據日盛投顧報告顯示,若以鄰近地區八千人民幣/平方米計算,潛在處分利益達六四.一二億元,可貢獻每股獲利八.七四元。

目前建大股價在除權息後,本益比已不到十二倍,低於正新的十三倍,具有比價空間。下跌空間已有限。若以現金殖利率來看,建大近三年配發現金與股票股利合計約在二~二.二元,換算股息殖利率三.三四~四.八五%,優於正新的一.九九~二.九六%,股價具有下檔支撐保護。