二○○八年金融海嘯之後，大陸經濟轉型需求旺盛，加上境內出現資產荒，以及人民幣單邊升值的預期已經結束背景下，企業加速進行海外併購，買入優質技術、資產與品牌，曾經掀起一股潮流。但是一六年起，首先是部分併購的質素不佳，中央開始嚴格審查交易背景；其次是外匯流失迅速，恐觸發金融風險，且其中不乏貪腐問題，引來監管注意；第三，部分併購涉及敏感行業與技術，引起被併購國家的關注，因此趨勢開始出現逆轉。

今年二月十九日普華永道(ＰＷＣ)發表了「二○一八年中國企業併購市場回顧與二○一九年展望」，根據報告指出，一八年中國企業併購金額總體保持平穩，約為六七八○億美元，然而海外併購金額則下降二三％。以過去五年海外併購來比較，一六年不論是交易數量與交易金額都是高峰，以金額計一八年較一六年下降了五○％，以數量計一八年較一六年下降了六○％。

在報告中ＰＷＣ總結，四大因素造成海外併購下滑，分別是相關政策因素影響；外匯管制以及為收購而進行的融資兼具難度；目前對大型跨境交易施行了多重監管；以及海外併購市場總體不明朗所致。報告同時發現幾個趨勢，一、在跨境併購中，國企的角色逐漸淡出，由民企成為主要的參與者；二、歐洲地區持續獲得最多的投資併購資金，美國則連續兩年下滑；第三，一帶一路周邊的交易，雖然金額同步下滑，數量卻持續上升。

金融中心會被上海取代？

報告同時指出，由於境內資本市場充滿挑戰，加上估值預期的落差擴大，造成退出不順利，讓企業選擇美國與香港上市退出的意願提高。

川普在一六年底當選美國總統，從事後往前看，貿易戰在川普當選前恐怕就已經開始在醞釀了。

一九九七年亞洲金融風暴之後，大陸經濟迅猛發展，金融業也開始一系列的改革，在期間，香港一直在金融領域扮演關鍵的角色，國企股來港上市，避免了國企經營不善的倒閉危機，改善了企業經營的質素；人民幣離岸中心的建立，擴大了資金雙向流通的渠道，深化了匯率改革機制；近年來的互聯互通，進一步解決了資本市場國際化的問題，加速Ａ股納入ＭＳＣＩ，引入海外資金；甚至這些年的跨境併購，大部分融資活動也是在香港完成。香港金融業在參與大陸金融市場開放與改革的同時，當然也享受了非常大的機遇，穩固了亞洲金融中心的角色。這是過去二○多年來，發生在香港金融市場的輝煌歷史。

然而，隨著大陸進入新的改革進程，對內去槓桿控風險，成為了主調，另一方面，外部的中美貿易摩擦加劇，香港金融中介的角色，開始出現內外在的挑戰與鬆動。

第一個挑戰是聯繫匯率。因次貸危機而成名，Hayman Capital的創始人Kyle Bass，四月份公布了一封致基金投資者的信，題為《The Quiet Panic in Hong Kong》。信中指出，香港金管局儲備目前為四三六○億美元，達不到Bass測算最低準備金要求約四九五○億美元，這將導致香港銀行體系整度脆弱。

第二個挑戰是金融監管與執法。四月二十四日，香港兩大監管機構─證監會和金管局，鮮少發布聯合通函，對一家內地在港的銀行集團利用私募基金及其他實體，進行了一連串俗稱「孖展」的保證金融資交易表達嚴重關注。從通函的內容來判斷，此次兩大監管機構聯合出手主要意在要求各家金融機構加強審查風險。事實上，這種層層嵌套模式的融資交易在香港市場並非個案，只要不涉及違規及洗黑錢行為，預計香港監管機構暫時不會採取紀律行為。

香港施行普通法多年，過往監管與執法習慣，往往和國際接軌。近年來，由於中資機構對於香港市場參與日深，也帶來了不少境內機構，將大陸的做法帶到香港來。這必然衍生出金融監管與執法口徑的問題，包括如何交換訊息與如何連動執法等。然而一五年開始的大陸金融強監管，讓兩地監管口徑漸趨一致，化解了不少監管套利與潛在的風險事件。

第三個挑戰是大陸的開放議程與優先順序。五月七日，陸家嘴金融城全球資產管理機構集中簽約儀式暨債券市場擴大開放研討會在中央國債登記結算公司舉行。包括法國的法巴資管、荷蘭的荷寶資產、韓國的未來資產等在內的十家境外知名資管公司一起進入上海。

這也是繼去年十一月陸家嘴金融城全球資產管理機構聯合會成立並迎來全球第三大資管公司道富、全球知名對沖基金TwoSigma等十二家重量級國際知名資管機構落地後，又一批新的全球資管機構和創新業務落戶陸家嘴金融城。未來這些機構將可以利用上海ＱＤＬＰ政策，募集人民幣基金，投資於境外資產。

大陸的改革開放是一條無法走回頭的路，但是過程中，肯定更優先考慮自身的需要，採取適當的策略。香港在其中扮演金融樞紐的位置，一直表現良好，但是，難免有時候會顯得被動。每當市場有些風吹草動，市場不禁會再問起，香港的金融中心地位，是否會被上海取代？

審時度勢，帶進來走出去

香港不只是大灣區的城市之一，更是亞洲國際金融中心。

五月十日川普宣布將二千億美元中國貨品，加徵關稅從十％提升為二五％，造成中美貿易戰升級，短期來看共識不容易達成，市場波動必然加大。國際貨幣基金組織(ＩＭＦ)總幹事拉加德警告，美國與中國的貿易戰「對世界經濟構成威脅」。雖然根據ＩＭＦ報告，關稅影響的主要是美國的進口商，但是，不可否認，大陸的經濟與人民幣穩定，將是多空勢力關注的焦點。

根據報導，今年初離岸債市暢旺，亞洲(日本除外)Ｇ３債券發行規模達一三六○億美元，隨著五月初中美貿易戰升溫，不明朗因素再度來襲，渣打指出，近期有投資者入市意欲轉趨審慎，二手債價回軟，加上發行人融資需求有限，預期全年債券發行規模將不及去年。

回歸本源，才是香港作為國際金融中心，對於貿易戰下的大陸，所能夠提供的最大助力。之前筆者提到過，香港的五大優勢，首先是普通法的體系與國際接軌；其次是英語為主的營商環境，和全世界溝通方便；第三是資金流動安全又便利；第四是完整與專業的金融供應鏈和各式人才；最後是和大陸發展緊密結合。

面對貿易戰，大陸要確保改革開放的經濟成果，不會出現倒退，勢必得對外尋求歐盟與一帶一路政策沿途國家的合作與發展；對內則是擴大內需，深化科研和創新，同時加大力度支持企業平穩過度與穩定人民幣的匯率，避免出現系統性風險。因此香港只要繼續扮演好境內外跨境投融資中心與離岸人民幣中心的角色，發展機遇仍然大有可為。

(本專欄由陳至勇、黃齊元、李孟洲、鄺民彬輪流執筆)